金融严监管毫不放松，城投债迎来了前所未有的再融资压力。

Wind数据显示，2018年到期或进入回售期的城投债近1.6万亿元，创下历史新高。其中，到期规模约为1.35万亿元，进入回售期的近2500亿元。

与巨大再融资压力相伴的，则是城投债发行难度的抬升。

“城投债发行难度显著升高，2017年有几千亿取消发行。”华东某省券商固收业务人士对21世纪经济报道记者表示，随着监管政策的收紧，城投平台债券分化非常严重，“在发行端，高评级债券相对好一些，区县级的债券很难卖。”

北京某券商固收人士对21世纪经济报道记者表示，其团队某只经济强省区级城投债，“注册下来半年都卖不出去”。

近期，天津、内蒙古地方政府经济数据挤水分，省级平台云南资本信托逾期兑付等事件，无不挑动市场的神经。

21世纪经济报道记者采访的多位市场人士均认为，维持了多年的城投债刚兑信仰，可能会在2018年被打破。

中金公司近期的一份市场调研亦显示，“2018年在哪个领域更可能出现突破性的打破刚兑”这一问题上，选择“城投平台债券或者非标违约”的投资者占比最高，达到61%。

不再敢“闭着眼睛买”

城投债因地方政府隐性担保及较高的发行利率，连续多年成为市场表现最好的品种。即便在2014年底严厉的43号文出台后，城投平台的再融资依旧十分顺畅。“闭着眼睛买”，这一度是机构投资者对城投债持有的态度。

2016年四季度起，财政部频繁发文，强调划清地方政府债务界限，明确财政对于未经确认偿债责任的债务没有代偿义务。到了2017年，财政部严厉处罚了多个省份涉及违规举债的行为。伴随金融去杠杆和严监管政策的推进，市场对于城投债的态度正逐渐发生转变。

中金公司的前述调研表明，近期市场对于城投债务风险的担忧是自2011年三季度城投债暴跌之后，最为显著的一次。

“过去，地方政府有一定财政实力，也有一定的操作空间去维持刚兑。但现在财政部对地方政府违规举债管得很严，一些地方政府承认之前GDP数据作假，这意味着，未来有些地方财政可能想兜也不一定兜得住。”北京一位券商资管人士对21世纪经济报道记者表示。

值得注意的是，在近期监管部门出台的文件中，有两个对城投平台产生的影响较大。

一是银监会的《商业银行大额风险暴露管理办法（征求意见稿）》。该征求意见稿规定，“对一组非同业关联客户的风险暴露不得超过一级资本净额的20%”，其中“非同业关联客户”包括集团客户和经济依存客户。

市场分析人士认为，若关联度较高的城投平台被定义为关联客户而被统一授信，每个平台所能获得的授信额度就可能显著降低。

二是保监会与财政部联合下发的《关于加强保险资金运用管理支持防范化解地方政府债务风险的指导意见》，鼓励保险机构“购买地方政府债券，严禁违法违规向地方政府提供融资，不得要求地方政府违法违规提供担保”，并要求保险机构“将融资平台公司视同一般国有企业，根据项目情况而不是政府信用独立开展风险评估，严格实施市场化融资”。

“把融资平台视作一般国企，意味着剥离地方政府的隐性担保，平台从保险公司那里融资的成本会上升，保险资金给城投输血的规模会下降。”北京某保险公司投资人士对21世纪经济报道记者表示。

配置“公益性较强”城投债

“2018年城投债是否一定会打破刚兑，现在还不好说，但低评级平台刚兑被打破，应该是个大概率事件。”前述华东某省券商固收业务人士对21世纪经济报道记者表示。

中金公司认为，如果监管层有自信保证经济和金融的基本稳定，可能会有一定动力在局部领域试水城投债务打破刚兑，以此引导市场正确地区分政府债务和非政府债务，形成合理的政府债务定价，并从根本上遏制隐性政府债务的扩张。

虽然地方政府和城投平台“保刚兑”意愿仍较强，但在今年更大的再融资难度和更强的转型政策导向下，部分债务压力过重的地区“有心无力”，或者由于问题过多难以解决、借打破刚兑的大环境暴露问题的可能性在提高。

因此，机构投资者对城投债的投资策略，也在发生变化。

“我们更倾向于不做经营产生利润的纯公益性城投，AA评级及以上的城投债都可以，有大平台，也有小平台。”前述北京保险公司投资人士对21世纪经济报道记者表示，公益性强的城投平台，“基本上是划入财政预算，由地方政府还，没什么风险。”

中信建投首席固收分析师黄文涛给投资者的建议是：在监管落地和风险消化期，投资策略维持防守为上，刚性配置以高级次主流平台为主，公益性较强的“大而美者”仍是主要方向；对一些低级次平台，则需要进行充分的风险甄别，谨防再融资风险的不利冲击。